Analisi del titolo entrato nella watchlist di Pasca Premium, Capri Holdings Limited (CPRI)

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Capri Holdings Limited (CPRI) mercato NYSE ISIN: VGG1890L1076

 

Capri Holdings Limited (CPRI) è entrata nella nostra watchlist il 15 agosto 2019.

Capri Holdings Limited (NYSE: CPRI), ex Michael Kors Holdings Limited, è una holding multinazionale operativa nel settore della moda. La società è costituita nelle Isole Vergine britanniche, con uffici direzionali a Londra e sedi operative a New York. L’azienda è stata fondata nel 1981 da Michael Kors. Capri Holdings produce e commercia capi d’abbigliamento e accessori con brand Michael Kors, Jimmy Choo e Versace.

 

Ultime trimestrali Q1 2020 – 7 Agosto 2019:

Capri Holdings Limited (NYSE: CPRI) ha pubblicato i risultati del Q1 2020 il 7 agosto 2019. Il brand Versace ha generato una crescita a doppia cifra top-line nel trimestre; risultati meno confortanti per il marchio principale Michael Kors, il quale mostra una crescita in diminuzione ad una cifra e il marchio Jimmy Choo che ha riportato una dinamica piatta delle vendite. L’utile per azione del trimestre è stato pari a $0.95 ad azione (battendo le stime di $0.05) e ricavi pari a $1.35 miliardi, $26.43M sotto le stime degli analisti di Wall Street. La crescita dei ricavi rappresenta una variazione di +11.39% rispetto ai ricavi generati nello stesso periodo l’anno scorso. I risultati in termini top-line complessivi della holding hanno deluso le aspettative a causa dell’indebolimento della domanda per i prodotti sotto il marchio Michael Kors, soprattutto nei grandi magazzini ma anche nei punti vendita del marchio. Notizie positive dalle marginalità: la società ha mostrato un Gross Margin pari al 62.4% dei ricavi (vs consensus: 62%) e un Operating Margin pari al 14.1% dei ricavi (vs consensus pari al 13.1%). La società riafferma le guidance per l’intero anno a quota $4.95 ad azione, comprendendo nelle stime l’impatto dei dazi americani, ma ha abbassato le previsioni sui ricavi ad un livello pari a $5.8B (vs consensus pari a $6B).

Analisi del business

versace -brand - jimmy choo - michael kors

Capri Holdings Limited (NYSE: CPRI) è una holding multinazionale operativa nel settore della moda. Le partecipazioni detenute dal gruppo sono Michael Kors, Jimmy Choo e Versace. Michael Kors (MK), il brand principale di Capri, commercia borse, calzature e abbigliamento attraverso oltre 850 negozi MK, e-commerce e di terze-parti. Versace, acquisita nel 2018, ha intangibles importanti nel mercato della moda di lusso Prêt-à-porter. Jimmy Choo, acquisita nel 2017, è famosa per le calzature di lusso da donna.
Michael Kors ha effettuato nel quinquennio 2010-2015 massicci investimenti di espansione diventando uno dei principali produttori di borse sul mercato americano. Negli anni successivi un calo della domanda di borse nei negozi al dettaglio causando un raffreddamento della crescita dei ricavi. Nonostante le acquisizioni di Jimmy Choo nel 2017 e di Versace nel 2018, il gruppo risulta essere ancora fortemente legato al brand principale Michael Kors, il quale si stima genererà il 75% dei ricavi e il 95% di EBIT per l’anno in corso.
Nella tabella seguente sono indicati i dati delle voci principali di conto economico degli ultimi tre anni a consuntivo e dei prossimi tre anni secondo le stime degli analisti (Reuters).

capri - dati delle voci principali di conto economico degli ultimi tre anni a consuntivo e dei prossimi tre anni

Riteniamo che le stime degli analisti siano caratterizzate da eccessivo ottimismo. Occorrerà utilizzare criteri maggiormente prudenziali nel valutare un’azienda priva di vantaggi competitivi sostenibili nel lungo termine e in un contesto altamente competitivo come quello dell’abbigliamento e degli accessori di moda.

VANTAGGI COMPETITIVI

Capri Holdings Limited non beneficia di particolari vantaggi competitivi sostenibili nel lungo termine rispetto ai competitors del settore, né in termini di costi di produzioni né in termini di asset intangibile. La conseguenza della mancanza di vantaggi competitivi è la diminuzione del rendimento sul capitale investito, passato dal 76% del 2014 all’attuale 11%; anche in termini di margini operativi notiamo trend negativo: l’EBIT margin in 5 anni è passato da un livello pari a 29% ad un 12%.

– Il brand Michael Kors difficilmente potrà mantenere prezzi premium per i suoi prodotti e probabilmente subirà la concorrenza anche nel prossimo futuro. L’importante esposizione verso il mercato al dettaglio, soprattutto il legame con grandi rivenditori statunitensi, molti dei quali non sono noti per i marchi di lusso, rappresenta un campanello di allarme. L’ampia disponibilità di borse con brand Michael Kors nella fascia relativamente economica può dare indicazioni sul fatto che l’azienda non dispone di ampio potere sui prezzi e pochi vantaggi competitivi rispetto ai competitors. Il 65% dei ricavi del brand MK deriva dalle vendite degli accessori, tra cui spiccano su tutti le borse da donna. La maggior parte delle borse MK sono vendute a prezzi inferiori ai $400 posizionandosi nella fascia media di mercato, fascia che è contraddistinta da basse barriere all’ingresso e intensa competizione. I tentativi del management nell’assumere un maggiore controllo sui prezzi di vendita e sulla catena distributiva non hanno portato ai miglioramenti previsti. Le caratteristiche descritte riguardo al mercato USA sono valide anche per i mercati internazionali (MK genera attualmente il 32% dei ricavi da paesi extra-America), nei quali non è stato costruito un “economic moat” soddisfacente: le vendite in Asia sono ancora troppo basse, mentre i mercati europei sono saturi e altamente competitivi, nei quali spiccano produttori europei affermati.

– Il brand Jimmy Choo, acquisito nel 2017, genera il 72% dei suoi ricavi tramite la vendita di calzature da donna di alta gamma (prezzi al dettaglio compresi da $500-$1000 al paio). Jimmy Choo rappresenta un brand di nicchia molto interessante ma caratterizzato da un peso ancora relativamente piccolo per poter contrastare la mancanza di vantaggi competitivi del main brand MK.

– Il brand Versace, acquisito nel 2018, non garantirà vantaggi competitivi al gruppo nel breve termine. Versace rappresenta un marchio di lusso con prezzi di vendita nell’ordine delle migliaia di dollari per capo d’abbigliamento, ma avendo un peso relativo rispetto alla dimensione del gruppo, non garantisce un “economic moat” adeguato a Capri. Versace, infatti, si stima che genererà il 16% dei ricavi di Capri, ma solo il 3% dell’EBIT nel 2020. Capri ha in mente piani significativi per sviluppare il business di Versace ma ci vorrà del tempo per l’obiettivo espansionistico.

capri - Nella tabella sopra sono indicati i principali ratios di salute finanziaria, di profittabilità e di crescita

Nella tabella sopra sono indicati i principali ratios di salute finanziaria, di profittabilità e di crescita. La situazione finanziaria aziendale mostra dei campanelli di allarme in termini di indebitamento e in termini di liquidità. Utilizzando, ad esempio indicatori più complessi come l’Altman Z-Score e l’Ohlson O-Score, che mirano ad avere una visione complessiva della sicurezza finanziaria della società prendendo in considerazione diversi ratios contemporaneamente, i risultati non sono confortanti. Attualmente l’Altman Z-Score è pari a 2.76 (un valore compreso tra il 2 e il 3 è considerata una zona “grigia” da monitorare) e l’Ohlson O-Score stima una probabilità di default nel breve termine, pari al 10.05%.
Gli indicatori di profittabilità aziendale sono positivi, superiori rispetto alle medie settoriali, in termini di marginalità e di rendimento sul capitale azionario. Le acquisizioni effettuate, non in grado ancora di partecipare alla generazione di profitti, mettono sotto pressione i rendimenti sul capitale investito nel breve termine.

La valutazione

capri - Nell’immagine sono rappresentati i principali ratios valutativi

Nell’immagine soprastante sono rappresentati i principali ratios valutativi. La situazione generale che possiamo ricavare da questi dati, combinati con gli indicatori di salute finanziaria e di profittabilità, è una situazione di valutazione inferiore rispetto alle medie settoriali basati su una profittabilità attuale maggiore ma con rischi finanziari concreti e la mancanza di fossato economico.
Per potere valutare efficacemente una società è sempre bene utilizzare diversi strumenti e tecniche di valutazione. Per stimare il valore intrinseco della società è stato costruito un piano previsionale di bilancio a più scenari. A differenza dell’analisi relativa, la quale si basa sulle valutazioni di mercato, l’analisi di tipo assoluto mira alla stima del valore intrinseco di una società, basandosi sullo studio dei documenti contabili, dei vantaggi competitivi e delle prospettive future. Il metodo utilizzato è basato su una serie di Discounted Cash Flow Model a più scenari che mirano a calcolare il valore intrinseco di un’azienda in grado di generare determinati risultati in termini di flussi di cassa dato un certo rischio di business. I risultati delle analisi di valutazione indicano un valore intrinseco dell’azienda pari a $ 37.5 ad azione, che rappresenta una sottovalutazione rispetto ai prezzi attuali di mercato.

Rischi e incertezza in fase di studio

Il livello di rischio e incertezza del business di Capri Holding è elevato. Il mercato di riferimento è caratterizzato da un’intensa competizione e trend negativo. Michael Kors ha subito quattro anni consecutivi di cali delle vendite same-store nei negozi di proprietà dell’azienda.
Capri ha una forte esposizione verso il canale distributivo retail fisico americano, soprattutto verso le catene americane della grande distribuzione. I cinque maggiori clienti all’ingrosso di Capri hanno generato il 19% delle sue entrate nell’anno fiscale 2019. Questi clienti, player della grande distribuzione, sono attualmente in sofferenza a causa del calo del traffico della clientela, della concorrenza dell’e-commerce e dai discount store. Secondo le nostre stime la pressione sulle vendite continuerà ad essere intensa nel breve termine.
Forte incertezza è presente anche sui brand Versace e Jimmy Choo. Nessuno dei due brand ha attualmente caratteristiche di stabilità, in termini di dimensioni e profittabilità. Capri Holdings ha grandi piani per Versace e Jimmy Choo, principalmente basati sull’apertura di nuovi store ed operazioni volte alla crescita dei ricavi e margini nel lungo termine. Sarà sicuramente interessante monitorare gli sviluppi di queste politiche di investimento.

Le mie conclusioni

Capri Holdings è entrata nella watchlist per ulteriori analisi, sia quantitative che qualitative. La mancanza di vantaggi competitivi del gruppo richiede obbligatoriamente un approccio altamente prudenziale. Attualmente l’azienda quota a prezzi interessanti rispetto alle stime di buon senso utilizzate come input dei nostri algoritmi valutativi. Nei prossimi giorni verranno effettuati approfondimenti riguardo al lato qualitativo dell’azienda, lato che detiene le maggiori criticità di un eventuale investimento nel capitale azionario. I risultati operativi rimarranno sotto pressione anche nel breve termine e gli investitori hanno anticipato questa dinamica, causando una forte caduta del titolo azionario, al di sotto del valore intrinseco aziendale. Alle attuali valutazioni il titolo quota con margine di sicurezza (rappresentato dal gap tra valore intrinseco e il prezzo di mercato).

La ricerca statistica ha dimostrato che le azioni che mostrano determinati attributi fondamentali tendono a sovraperformare il mercato sul lungo termine. Un abbonamento al Portafoglio Pascarella ti consente di accedere ad un portafoglio redditizio basato su questi efficaci e collaudati driver di ritorno. Dimenticati di opinioni e speculazioni, le decisioni di investimento basate su dati fondamentali possono fornire rendimenti superiori con un rischio inferiore.

 

Analisi a cura di Marco Bergianti – +393204082091info@pascaprofit.com
Analista Senior: Giuseppe Pascarella, autore del libro Battere il Benchmark e gestore del portafoglio Pasca Premium e Portafoglio Pascarella

 

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